L’héritage de Janet Yellen

Rédigé le 4 octobre 2017 par | A la une, Macro éco et perspectives Imprimer

Certaines personnes ont des discours déroutants. D’autres personnes sont confuses. Il faut un talent particulier pour être à la fois confus et déroutant. Janet Yellen semble avoir maîtrisé cet art. Ce qui me fait dire cela ? Eh bien la liste est longue…

Tout d’abord, sa croyance en la courbe de Phillips. Cette théorie part de l’hypothèse d’une relation inverse entre le chômage et l’inflation. Au fur et à mesure que le chômage diminue, la pénurie de main-d’œuvre entraîne une hausse des salaires supérieure au potentiel de croissance, ce qui conduit à de l’inflation.

Courbe de Phillips - Janet Yellen Inflation chômage salaires politique monétaire de la FED

Le seul problème avec la courbe de Phillips, c’est qu’elle n’est pas juste. Elle ne repose sur aucun fondement empirique.

A la fin des années 1970 et au début des années 1980, le taux de chômage et l’inflation étaient tous les deux élevés. Aujourd’hui, le chômage et l’inflation sont tous les deux faibles. Les deux résultats sont exactement à l’opposé de ce que la courbe de Phillips prédit.

Dans un récent discours, Lael Brainard, gouverneur à la Fed et alliée de Janet Yellen, a déclaré que la courbe de Phillips était en ce moment « plate », une façon polie de dire que cette courbe n’est pas pertinente.

Yellen ne sait pas ce qui pourrait causer l’inflation à part la théorie de la courbe de Phillips. Elle croit que l’assouplissement monétaire, bien qu’avec un retard, alimentera l’inflation par la hausse des salaires. Selon elle, il est donc nécessaire de resserrer la politique monétaire avant que l’inflation ne fasse son apparition pour ne pas se laisser dépasser par une inflation hors de contrôle.

Mais la masse monétaire ne provoque pas d’inflation. Ça peut ajouter des braises, mais ce n’est en aucun cas l’étincelle qui va déclencher ce feu, et encore moins le souffle d’air qui le fera prendre de la force. La Fed a créé 3 500 milliards de dollars d’argent frais depuis 2008 et il n’y a pas d’inflation en vue.

A l’origine de l’inflation

Ce qui cause l’inflation n’est pas la masse monétaire, mais la psychologie des agents économiques exprimée dans la vélocité de la monnaie. Cette vélocité exprime la vitesse à laquelle l’argent tourne dans l’économie via des emprunts ou des dépenses. Cela dépend de la psychologie comportementale, ce que Keynes appelait les « esprits animaux », quelle que soit la masse monétaire totale disponible.

Supposons que le PIB atteigne 20 000 milliards de dollars et que la croissance réelle maximale soit de 3%. Cela signifie que la croissance du PIB nominal au-dessus de 600 milliards de dollars (3% de 20 000 milliards de dollars) sera inflationniste. Imaginons alors deux cas de figure.

Dans le premier cas, la masse monétaire est de 300 milliards de dollars et la vélocité est de 2.

Dans le deuxième cas, la masse monétaire est de 250 milliards de dollars et la vélocité est de 3.

Le premier cas donne une croissance nominale de 600 milliards de dollars (300 x 2) qui n’est pas inflationniste parce que cela correspond au potentiel de croissance.

Dans le deuxième cas, la croissance nominale est de 750 milliards de dollars (250 x 3), ce qui est inflationniste parce qu’elle dépasse le potentiel maximal de croissance. En d’autres termes, l’exemple qui part d’une masse monétaire plus importante a une inflation plus faible. Désolé Janet…

Soit. Mais Janet Yellen est aussi confuse sur bien d’autres sujets autres que le chômage et l’inflation (les deux piliers du double mandat de la Fed).

Voyons pourquoi…

Rendez-vous en décembre

Dans des remarques récentes, à la fois lors de la conférence de presse du FOMC (20 septembre) et dans un discours la semaine dernière (26 septembre), Janet Yellen a laissé l’impression que la Fed allait relever les taux en décembre. Elle affirme cela sur la base des arguments susmentionnés : faible chômage et politique monétaire accommodante, agissant avec un certain décalage sur l’inflation.

En même temps, elle a pris note que l’inflation a fortement baissé et que la Fed ne comprend vraiment pas pourquoi (saluons ici son humilité).

Yellen considère cette faiblesse des données inflationnistes comme « éphémère » et s’accroche à la courbe de Phillips pour justifier ses craintes d’inflation et une augmentation des taux en décembre.

Les marchés semblent d’accord : après le discours de Yellen lundi dernier, l’euro, le yen, l’or et les bons du Trésor ont chuté à mesure qu’une hausse des taux d’intérêt en décembre s’est profilée.

L’introuvable inflation

Pourtant, comme dans tous les systèmes de croyances erronées, la réalité reprend le dessus. Dans le cas qui nous concerne, la réalité est apparue à exactement 8h30 (heure de New-York) le vendredi 29 septembre dernier. C’est à ce moment-là qu’a été publié le chiffre de l’inflation de l’indice de référence PCE pour le mois d’août en année glissante : 1,4%.

Il y a 50 façons de mesurer l’inflation, mais celle sur laquelle la Fed se base est l’indice de référence PCE « year-over-year« . L’objectif de la Fed pour cette mesure est de 2%. Voici les données précédentes de l’année en cours :

Janvier 1,9% ; Février 1,9% ; Mars 1,6% ; Avril 1,6% ; Mai 1,5% ; Juin 1,5% ; Juillet 1,4% ; Août : 1,4%

Vous voyez le tableau. Les données réelles ont évolué dans la direction opposée à l’objectif de 2% de la Fed. L’inflation, telle que mesurée par la Fed, a perdu 0,5 point en huit mois ! C’est beaucoup et c’est une trop longue période de temps pour parler de phénomène « transitoire ».

Les données de vendredi ont donc confirmé que l’inflation était faible – et en baisse. Ce chiffre ne renverse pas la tendance à la baisse de l’inflation de ces derniers mois.

Mais les marchés sont impatients. Ils comprennent que Yellen n’a plus que quelques mois à présider. Elle aimerait montrer qu’elle a « normalisé » les taux et le bilan de la Fed autant que possible avant de partir.

D’autre part, elle ne veut pas que son héritage soit celui d’un président de la Fed qui a causé une récession en resserrant les taux, comme cela s’est produit en 1937.

Donc, tout va se jouer dans les prochaines semaines, à mesure que le marché comprendra qu’une hausse des taux en décembre est de moins en moins d’actualité…

Nous aurons bientôt le dénouement de la politique de Janet Yellen. Nous l’attendons avec impatience.

 

Normalisation ou resserrement : la Fed joue avec les marchés

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Jim Rickards
Jim Rickards
Rédacteur en chef de Strategic Intelligence

James G. Rickards est le rédacteur en chef d’Intelligence Stratégique, la toute nouvelle lettre d’information lancée par Agora Financial aux Etats-Unis. Avocat, économiste et banquier d’investissement avec 35 ans d’expérience sur les marchés financiers de Wall Street, Jim est également l’auteur de Currency Wars et de The Death of Money, deux ouvrages devenus best-sellers du New York Times. Enfin, Jim est également chef économiste pour le fonds d’investissement West Shore Group.

Il est également rédacteur en Chef de Trades Confidentiels et Alerte Guerre des Devises.

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