Pourquoi les actions américaines sont-elles si chères, et combien de temps cela va-t-il encore durer ?

Rédigé le 22 mai 2017 par | Indices & Actions Imprimer

Les actions américaines coûtent cher.

Tout le monde est plus ou moins d’accord sur ce point. C’est une affirmation mesurable facilement : tous les indicateurs nous disent que les actions américaines sont globalement plus chères que par le passé.

Il est plus difficile, par contre, de trouver un consensus sur la permanence et la durée de cette situation.

Pour en savoir plus, il faut résoudre une grande question pourtant assez simple : « Pourquoi ? »

Les actions américaines sont inhabituellement chères depuis environ 20 ans

Pourquoi les actions américaines sont-elles aussi chères ? Ma source principale en ce qui concerne l’évaluation des entreprises est Jeremy Grantham, expert ès bulles et fondateur de GMO, entreprise américaine de gestion de patrimoine.

En tant qu’investisseur axé sur la valeur, Grantham ne s’est pas beaucoup amusé sur le marché américain, qui persiste à rester cher. Il souligne d’ailleurs que le marché américain est surévalué depuis longtemps.

Entre 1935 et 1995, note-t-il, le price/earnings ratio (PER) du S&P 500 (l’indice américain le plus suivi et surveillé) oscillait autour de tout juste 14. L’un des piliers de l’investissement axé sur la valeur est l’idée d’un retour systématique à la moyenne – l’idée que « cette fois-ci, c’est différent » ne fonctionne jamais et que l’histoire se répète toujours.

Si le PER, aux Etats-Unis, chutait nettement au-dessous de 14, un investisseur axé sur la valeur déciderait sans doute d’acheter, car il s’attendrait à ce que le marché revienne à son évaluation moyenne. De même, ils l’éviteraient s’il devait dépasser trop largement ce même chiffre.

Mais depuis 1996, note Grantham, il semble que les choses aient changé. Au cours des 20 dernières années, le PER moyen du marché a été d’un peu plus de 23. C’est un bond impressionnant, et il dure depuis longtemps.

De même, pendant cette période, le marché ne s’est rapproché que très brièvement de l’ancienne moyenne, 14, même après la crise massive de 2008. Et sur toute cette période, les prix n’ont jamais été vraiment bas par rapport à la normale pré-1996.

Alors, les choses sont-elles différentes aujourd’hui ?

Un facteur essentiel est que les entreprises américaines sont devenues nettement plus rentables. Les marges ont beaucoup augmenté. La rentabilité moyenne des ventes pour le S&P 500 est passée de 5% à 7%. Ce n’est pas rien.

Au final, si l’on achète des actions, c’est pour retirer sa part des profits faits par une entreprise. Plus elle en fait, et plus ces profits sont fiables, plus ses actions sont chères. Donc si la rentabilité d’une entreprise cotée en bourse augmente nettement et durablement (comme cela semble avoir été le cas), alors la valeur donnée aux actions de ces entreprises devrait augmenter elle aussi. Comme le dit Grantham : « avec des marges plus élevées, il est évident que le marché va vendre à des prix plus élevés aussi ».

Alors, pourquoi les choses se sont-elles passées ainsi… et la situation risque-t-elle de changer ?

L’avènement des grandes entreprises

Il s’est passé quelque chose de tout à fait flagrant au cours des deux dernières décennies. Les taux d’intérêts sont restés spectaculairement bas, avec une répression financière élevée au rang d’art par Alan Greenspan. Les taux d’intérêt faibles, conjugués à une plus grande quantité d’emprunt, ont beaucoup aidé la rentabilité des entreprises. En réalité, c’est « le plus grand vecteur d’augmentation des marges ».

Mais ce n’est pas, en soi, une réponse satisfaisante. Voyez-vous, Grantham affirme que dans un environnement commercial concurrentiel, l’effet bénéfique de taux d’intérêts bas aurait dû être effacé par la concurrence. L’augmentation de la marge n’aurait pas dû être aussi durable.

Toujours selon Grantham, la vérité est que les entreprises ont aussi un pouvoir de plus en plus fort, ce qui leur a permis de conserver les marges plus importantes qu’elles ont obtenues grâce à des taux d’intérêts ultra-faibles.

La mondialisation a beaucoup aidé – elle donne plus de valeur aux marques, et les Etats-Unis en ont beaucoup (Coca-Cola, Amazon, Google, etc.) Elle a aussi permis de faire nettement baisser le coût de la main-d’oeuvre. Avec un bassin d’emploi mondialisé et la possibilité de choisir, les salaires ont baissé, et ce dans le monde entier.

Pour Grantham encore, les entreprises ont accumulé davantage de pouvoir politique au cours des dernières décennies – c’est difficile à dire de mon point de vue, car je ne suis pas à l’intérieur du pays. Pour faire simple, elles ont un pouvoir monopolistique nettement plus important que par le passé.

Alors, comment les choses pourraient-elles changer ?

Une augmentation des taux d’intérêts est une réponse évidente. Mais il pourrait falloir beaucoup de temps, et lorsque les taux finiront par augmenter, même les taux les plus forts seront sans doute plus bas que par le passé.

En conséquence, Grantham pense que nous allons assister à un lent déclin vers des cours plus bas (mais toujours plus élevés que par le passé) plutôt qu’à un effondrement soudain.

Au-delà de ça, un transfert du pouvoir des entreprises vers les travailleurs pourrait aussi changer la donne. Je pense qu’il vaut mieux ne pas se laisser emporter par les similitudes entre l’élection de Donald Trump, le Brexit et la popularité croissante de Marine le Pen – ils sont tous portés par des mouvements distincts.

Mais si la vague actuelle de populisme a bien un principe sous-jacent, où que l’on soit, c’est l’idée que « Monsieur Tout le Monde » se fait avoir. C’est peut-être une illusion, ou l’effet de la jalousie, mais c’est un phénomène bien réel, et si Grantham ne se trompe pas en affirmant que le pouvoir des entreprises a augmenté, il n’est pas étonnant que ledit Monsieur Tout le Monde se sente flouté.

Le changement pourrait donc provenir du système politique plutôt que des banques centrales. Il ne semble pas que ce soit le cas pour l’instant. Mais mieux vaut surveiller l’inflation de près.

Car voyez-vous, nul besoin d’un Jeremy Corbyn pour nuire au pouvoir des entreprises. Trump n’est pas un communiste, loin de là, mais beaucoup des politiques qu’il adopte – le protectionnisme, les grosses dépenses gouvernementales – seraient inflationnistes et auront peut-être tendance à réduire les bénéfices des investisseurs, au profit des consommateurs/travailleurs.

Certes, il n’a pas réussi à faire passer ces politiques pour l’instant. Mais il vaut la peine de se souvenir que les gens ont tout de même voté pour. S’il n’agit pas pour changer les choses, d’autres le feront peut-être.

John Stepek

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